債券基金有望擺脫“工具人”困境

新華財(cái)經(jīng)上海9月15日電 9月5日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開募集證券投資基金銷售費(fèi)用管理規(guī)定（征求意見稿）》（下稱“征求意見稿”）。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，這一征求意見稿擬通過(guò)提高短期贖回成本，改善公募債基長(zhǎng)期以來(lái)負(fù)債端不穩(wěn)、頻繁被迫“獻(xiàn)血”的困境。

新規(guī)出臺(tái)意味著，公募債基有望擺脫頻繁贖回的壓力，真正回歸投研本源。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，在機(jī)構(gòu)資金占比超過(guò)八成、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈的背景下，此次改革將倒逼基金經(jīng)理展現(xiàn)更強(qiáng)的研究和交易能力。未來(lái)，久期靈活、能夠創(chuàng)造超額收益的主動(dòng)管理型公募債基，將成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

公募債基長(zhǎng)期投資氛圍強(qiáng)化

根據(jù)征求意見稿，贖回費(fèi)率由原先的“四檔”簡(jiǎn)化為“三檔”：持有期少于七日的，贖回費(fèi)不低于贖回金額的1.5%；滿七日但不足三十日的，贖回費(fèi)不低于1%；滿三十日但不足六個(gè)月的，贖回費(fèi)不低于0.5%。與此前相比，持有期七日至三十日的贖回費(fèi)率從0.75%上調(diào)至1%。同時(shí)，ETF、同業(yè)存單基金和貨幣基金可根據(jù)自身特點(diǎn)另行約定贖回費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。

贖回費(fèi)率提升對(duì)債基投資者而言壓力增加，這將抑制短期頻繁申贖行為。興業(yè)證券發(fā)布的研報(bào)認(rèn)為，該條款將收益率較低的債券型基金和收益率較高的股票型／混合型基金的贖回費(fèi)率持平設(shè)置，且短期內(nèi)贖回的“懲罰性費(fèi)率”較高，投資者6個(gè)月內(nèi)交易債基的摩擦成本加大，這可能有助于鼓勵(lì)債基投資者長(zhǎng)期持有債基，有利于提升債基負(fù)債端的穩(wěn)定性。

“工具人”困境有望解決

業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，征求意見稿不僅是贖回費(fèi)機(jī)制的優(yōu)化，也可解決債基面臨的長(zhǎng)期困境——資金端趨于穩(wěn)定后，債基將減少因贖回潮導(dǎo)致的被動(dòng)拋售，有望擺脫“市場(chǎng)工具人”的尷尬角色。

過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間里，債券基金在整個(gè)市場(chǎng)生態(tài)鏈中都處于弱勢(shì)位置。一旦市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整，贖回潮便迅速襲來(lái)，基金經(jīng)理不得不以割肉方式應(yīng)對(duì)流動(dòng)性壓力。

以9月10日為例，債市大幅調(diào)整，10年期國(guó)債收益率一度突破1.83%。在利率快速上行的過(guò)程中，基金成為最大賣方，疊加券商拋盤，賣壓集中釋放，市場(chǎng)跌幅隨之?dāng)U大。

“當(dāng)時(shí)給出很高利率的價(jià)格都沒人敢接，大家都怕接飛刀?！币晃还蓟饌灰讍T對(duì)記者表示，基金經(jīng)理在利率上行時(shí)被迫割肉止損，不計(jì)成本地賣出債券，反而讓保險(xiǎn)資管、銀行理財(cái)?shù)葯C(jī)構(gòu)在高利率時(shí)有機(jī)會(huì)低價(jià)格買入現(xiàn)券。

業(yè)內(nèi)甚至出現(xiàn)了“基金是市場(chǎng)反向標(biāo)”的說(shuō)法。在9月上旬債市修復(fù)尾聲時(shí)，部分基金在10年期國(guó)債收益率1.98%附近大量買入，不到兩周便遭遇劇烈回調(diào)，回本遙遙無(wú)期。由于贖回壓力持續(xù)存在，基金經(jīng)理即便不愿追漲殺跌，也不得不止損應(yīng)對(duì)巨額贖回。

不僅基金經(jīng)理苦不堪言，渠道和機(jī)構(gòu)銷售同樣承受壓力?！翱吹教炝口H回時(shí)常常兩眼一黑。”一位基金銷售人士向記者坦言，規(guī)模擴(kuò)張是他們的本職工作，但在贖回潮下，既要向客戶解釋產(chǎn)品表現(xiàn)，又要?jiǎng)褡杩蛻舨灰H回，同時(shí)還要安撫基金經(jīng)理情緒，“心理按摩”成了日常。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，這一困境的根源在于負(fù)債端不穩(wěn)定，贖回潮下公募基金被迫成為市場(chǎng)“最后的賣方”，而保險(xiǎn)資管等機(jī)構(gòu)則往往選擇在利率上行時(shí)自配債券，在利率下行、交易擁擠時(shí)再申購(gòu)債基，公募基金在整個(gè)生態(tài)鏈中處于最弱勢(shì)位置。

主動(dòng)管理型債基價(jià)值凸顯

若征求意見稿順利落地，資金持有周期將被延長(zhǎng)，也將倒逼基金經(jīng)理在利率波動(dòng)中展現(xiàn)更強(qiáng)的投研與風(fēng)控能力。擺脫“短期流動(dòng)性工具”的角色后，公募債基或?qū)⒄嬲M(jìn)入一個(gè)“拼主動(dòng)管理”的新階段。

國(guó)盛證券固定收益首席分析師楊業(yè)偉在研報(bào)中表示，截至2025年6月，債券基金資產(chǎn)凈值達(dá)10.8萬(wàn)億元，其中機(jī)構(gòu)投資者占比高達(dá)82.8%。同期，理財(cái)產(chǎn)品持有的公募基金規(guī)模為1.38萬(wàn)億元，較去年底增加0.45萬(wàn)億元。機(jī)構(gòu)資金的高度集中，使得債基負(fù)債端穩(wěn)定性與投資策略選擇成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

“在長(zhǎng)期持有的情況下，大部分投資經(jīng)理只能掙到跟隨市場(chǎng)獲得的平均收益，那就沒必要付費(fèi)去買這個(gè)平均收益。既然要犧牲流動(dòng)性長(zhǎng)期持有，就必須提供能穿越牛熊的超額收益?！币晃汇y行理財(cái)投資經(jīng)理對(duì)記者表示，如果征求意見稿最終落地不再調(diào)整贖回費(fèi)安排，債券ETF將逐漸取代指數(shù)債基，成為機(jī)構(gòu)流動(dòng)性管理的重要工具。而能夠真正體現(xiàn)公募核心競(jìng)爭(zhēng)力的，將是久期靈活、具備主動(dòng)交易和研究能力的債券基金。未來(lái)，優(yōu)秀的主動(dòng)管理型基金經(jīng)理或?qū)⒏軝C(jī)構(gòu)資金青睞。

一位券商利率債高頻交易員對(duì)記者表示，公募基金雖然長(zhǎng)期面臨負(fù)債端不穩(wěn)定的壓力，但其基金經(jīng)理普遍采用市場(chǎng)化薪酬機(jī)制，相比保險(xiǎn)和銀行更具投資動(dòng)力，也因此更愿意在市場(chǎng)中“真刀真槍”地進(jìn)行交易。

“如果未來(lái)負(fù)債端趨于穩(wěn)定，公募基金將不再因贖回壓力被迫調(diào)整倉(cāng)位，而是能夠更充分地展現(xiàn)基金經(jīng)理的投研與交易水平。屆時(shí)，市場(chǎng)將實(shí)現(xiàn)更有效的優(yōu)勝劣汰，整體運(yùn)行效率也有望進(jìn)一步提升。”上述交易員說(shuō)。

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編輯：王柘

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