【債市觀察】長端收益率上行拉動曲線趨陡 10年期國債周中上穿1.8%

新華財經(jīng)北京9月15日電（王柘）上周（2025年9月8日至9月12日）資金面先緊后松，整體維持均衡。債市在基金費率調整、或取消債基免稅等消息利空下，前半周收益率延續(xù)上沖，10年期國債活躍券收益率突破1.8%，創(chuàng)4月以來新高。后半周，則受偏弱的出口和金融數(shù)據(jù)，以及央行重啟買債傳聞等支撐，債市情緒修復，收益率回落。收益率曲線短端保持穩(wěn)定，超長端上行超過7BP，帶動曲線陡峭上移。

行情回顧

2025年9月12日，中債國債到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期較2025年9月5日分別變動0.41BP、2.14BP、0.97BP、0.18BP、2.25BP、4.1BP、7.15BP、7.75BP。

具體來看，周一，受周末出臺基金費率新規(guī)等消息影響，債市盤初即走弱，收益率全天高位震蕩，10年期國債活躍券250011收益率上漲1.65BP至1.784%。周二，午后指數(shù)型債基遭遇較大贖回壓力，疊加市場傳聞債基取消免稅，利率快速上行，250011收益率漲1.1BP至1.795%。周三，債市情緒午后轉弱，收益率恐慌式上行，250011收益率突破1.80%，最高報1.8325%，尾盤稍有回落，收于1.815%，漲2BP。周四，在央行重啟買債傳聞等影響下，債市午后情緒修復，收益率下移，250011收益率回落1.75BP至1.80%下方，報1.7975%。周五，央行預告6000億元買斷式逆回購，疊加社融數(shù)據(jù)偏弱，債市收益率繼續(xù)回落，250011收益率跌0.8BP至1.7895%。全周250011收益率累計上漲2.2BP。

國債期貨先下后上，長端走勢弱于短端，30年期主力合約全周下跌0.89%，10年期主力合約下跌0.19%，5年期主力合約上漲0.02%，2年期主力合約下跌0.01%。

中證轉債指數(shù)全周震蕩收漲，周漲幅報0.43%，周五收盤報481.04。

一級市場

上周利率債合計發(fā)行83只、10345.42億元，其中，國債發(fā)行7只、5663.70億元；政策性銀行債發(fā)行23只、1665億元，地方債發(fā)行53只、3016.72億元。

據(jù)已披露公告，本周（2025年9月15至9月19日）利率債計劃發(fā)行69只、5005.19億元，其中，國債計劃發(fā)行3只、2770億元，政策性銀行債計劃發(fā)行5只、350億元，地方債計劃發(fā)行61只、1885.19億元。

海外債市

美國國債市場上周在創(chuàng)數(shù)月新低后短線反彈，10年期美債收益率在美國8月CPI發(fā)布后跌破4%，隨即收回部分跌幅，全周累計下跌約2BP至4.06%。2年期美債收益率全周累計上漲4BP，至3.56%。

美國勞工部9月11日發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，美國8月CPI同比上漲2.9%，符合市場預期，略高于前值2.7%；核心CPI同比上漲3.1%，符合市場預期，與前值保持一致。

數(shù)據(jù)顯示，美國8月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)僅增加2.2萬人，較7月修正后的數(shù)據(jù)（7.9萬人）大幅下降且遠低于市場預期；8月ADP就業(yè)人數(shù)僅增加5.4萬人，同樣遠低于7月修正后的數(shù)據(jù)（10.6萬人）及市場預期。

在整體通脹保持相對穩(wěn)定的同時，就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不及預期折射出就業(yè)市場的疲軟，進一步提升了市場對美聯(lián)儲通過降息提振就業(yè)的預期。當前市場對美聯(lián)儲降息的關注點已從是否降息轉為到年底前會降息幾次、降息幅度多大。

“最新的經(jīng)濟數(shù)據(jù)可能會為FOMC政策制定者在9月16-17日FOMC會議前的決策帶來一些額外的復雜性”，匯豐銀行美國經(jīng)濟學家Ryan Wang表示?！坝捎谖瘑T會的雙重任務——通貨膨脹和就業(yè)——之間存在一些明顯的緊張關系，我們預計會議本身的結果將是將聯(lián)邦基金利率目標范圍下調25BP至4.00%-4.25%。但是，在會議上發(fā)布的全套新的經(jīng)濟預測可能會顯示，哪些政策制定者更關注于任務的哪一方面?！彼f。

瑞穗銀行表示，美聯(lián)儲幾乎可以肯定會在9月會議上降息。降息25個基點幾乎板上釘釘。預計美聯(lián)儲將啟動一輪持續(xù)的寬松周期，目標是將利率降至其認為的“中性水平”，即2026年3月前降至3%左右。

巴克萊經(jīng)濟學家預計，美聯(lián)儲將在9月、10月和12月連續(xù)降息。 經(jīng)濟學家仍然預測2026年3月和6月將再各降息一次，將最終利率降至3.00%-3.25%。

公開市場

上周央行公開市場共開展12645億元逆回購操作，周一至周五操作量分別為1915億元、2470億元、3040億元、2920億元、2300億元。當周有10684億元逆回購到期，公開市場合計實現(xiàn)凈投放1961億元。

人民銀行12日公告，為保持銀行體系流動性充裕，2025年9月15日，中國人民銀行將以固定數(shù)量、利率招標、多重價位中標方式開展6000億元買斷式逆回購操作，期限為6個月（182天）。

本周央行公開市場將有12645億元逆回購到期，其中周一至周五分別到期1915億元、2470億元、3040億元、2920億元、2300億元。

要聞回顧

?國家統(tǒng)計局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，8月份，消費市場運行總體平穩(wěn)，居民消費價格指數(shù)（CPI）環(huán)比持平，同比下降0.4%，扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.9%，漲幅連續(xù)第4個月擴大。國內市場競爭秩序持續(xù)優(yōu)化，部分行業(yè)供需關系改善，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比由上月下降0.2%轉為持平；同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7個百分點。

?中國人民銀行發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，8月份，企業(yè)新發(fā)放貸款加權平均利率約3.1%，比上月略有下降，比上年同期低約40個基點，個人住房新發(fā)放貸款加權平均利率約3.1%，比上年同期低約25個基點，均處于歷史低位。

8月末，廣義貨幣（M2)余額331.98萬億元，同比增長8.8%。狹義貨幣（M1)余額111.23萬億元，同比增長6%。流通中貨幣（M0)余額13.34萬億元，同比增長11.7%。前八個月凈投放現(xiàn)金5208億元。前八個月人民幣貸款增加13.46萬億元；人民幣存款增加20.5萬億元。

據(jù)人民銀行初步統(tǒng)計，2025年前八個月社會融資規(guī)模增量累計為26.56萬億元，比上年同期多4.66萬億元。8月末社會融資規(guī)模存量為433.66萬億元，同比增長8.8%。

?中央國債登記結算有限責任公司、全國銀行間同業(yè)拆借中心發(fā)布關于開展集中債券借貸業(yè)務的通知稱，為提升市場流動性、提高結算服務效率，經(jīng)中國人民銀行批準，將于2025年10月10日聯(lián)合推出集中債券借貸業(yè)務。集中債券借貸業(yè)務是中央結算公司與同業(yè)拆借中心共同提供的銀行間債券市場自動融券服務。融出方按照自愿原則，完成參數(shù)設置、設定可融出債券，構成融券池。當融入方在結算日出現(xiàn)應付債券不足時，通過同業(yè)拆借中心本幣交易平臺發(fā)起集中債券借貸指令，中央結算公司在融券池內自動完成匹配、達成債券融通并提供擔保品管理和結算服務。集中債券借貸業(yè)務面向所有銀行間債券市場成員，資管產(chǎn)品需委托其資產(chǎn)管理人代為辦理業(yè)務。中央結算公司根據(jù)《銀行間債券市場債券借貸業(yè)務管理辦法》要求確定集中債券借貸業(yè)務相關參數(shù)。集中債券借貸業(yè)務合格標的券范圍為中央結算公司托管、并在銀行間債券市場交易流通的債券。集中債券借貸業(yè)務采用中債估值全價作為標的券公允價值核算基數(shù)。

?國家發(fā)展改革委9月12日發(fā)布關于進一步做好基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）常態(tài)化申報推薦工作的通知，要求持續(xù)推動市場擴圍擴容。加快成熟資產(chǎn)類型項目常態(tài)化申報。積極推動新資產(chǎn)類型項目推薦發(fā)行。積極支持民間投資項目發(fā)行上市。積極支持通過擴募方式新購入項目。簡化新購入項目申報流程。拓寬新購入項目資產(chǎn)范圍。支持已上市基礎設施REITs新購入行業(yè)內同類項目以及具有關聯(lián)性的不同行業(yè)領域項目，新購入項目與首次發(fā)行上市項目原則上應同屬于所有權類或經(jīng)營收益權類。支持跨區(qū)域通過擴募等方式整合存量資產(chǎn)，做大做強基礎設施REITs產(chǎn)品，打造資本運作平臺。

?中國人民銀行發(fā)布9月12日公告，宣布調整優(yōu)化公開市場業(yè)務一級交易商考評辦法，新辦法從2025年啟用，2025年度的一級交易商名單暫不做調整。此次調整后的考評指標更加突出貨幣政策傳導要求，大幅精簡了指標數(shù)量，貨幣市場傳導、債券市場做市的重要性進一步提升。其中，貨幣市場傳導方面，新考評指標包括“穩(wěn)定融出、合理定價的交易范圍”“資金緊張時期穩(wěn)市表現(xiàn)”兩方面。債券市場做市方面，新考評指標包括“做市成交、合理報價的債券數(shù)量”“債市波動時期穩(wěn)市表現(xiàn)”兩方面?？荚u期內行為不當?shù)囊患壗灰咨虒⒈粫和⑴c公開市場操作，情節(jié)嚴重的將在第二年被取消一級交易商資格。

?財政部部長藍佛安9月12日在國新辦舉行的“高質量完成‘十四五’規(guī)劃”系列主題新聞發(fā)布會上介紹，截至2024年末，我國政府全口徑債務總額為92.6萬億元，包括國債34.6萬億元、地方政府法定債務47.5萬億元、地方政府隱性債務10.5萬億元，政府負債率為68.7%。同時，我國政府債務對應著大量優(yōu)質資產(chǎn)?？傮w看，我國政府負債率處于合理區(qū)間，風險安全可控。

機構觀點

華安證券：活躍券到期收益率多次突破1.80%阻力位后，債市情緒整體較為脆弱。后續(xù)來看，曲線的陡峭、平坦更多取決于長端利率的表現(xiàn)，區(qū)間震蕩的概率相對更大。債市回調有基本面影響，但情緒沖擊后仍不乏做多機會。維持長端震蕩但仍有做多機會的觀點，理論上而言陡峭化行情下子彈策略相對更優(yōu)，目前10Y、30Y期限利率債更多適合日內交易，可以關注部分高票息地方債的利差壓縮機會。其次，資金面寬松下信用債更抗跌。目前確定性更高的是寬松的資金面的以及穩(wěn)定的短債，信用債由于票息更高，息差保護也更足，在當前城投融資偏緊、ETF擴容搶成分券的背景下，利率波動而信用抗跌的格局可能持續(xù)。

財通證券：債市當前點位配置價值有所恢復，票息策略和配置盤的介入有望幫助債市企穩(wěn)。繼續(xù)推薦啞鈴型配置，短端增配2年左右的中高等級信用債，長端則考慮30Y國債、10Y國開或5Y二級資本債博弈彈性。個券方面關注250215、250220、25T6的參與機會。

浙商證券：當前債市仍處于由脆弱情緒所引導催化的行情相對偏弱階段，基于情緒面的不可測性，很難準確把握后續(xù)行情運行軌跡。2025年4月權益市場大幅調整源于對等關稅所帶來的外生沖擊，近期債市情緒進一步走弱也在不同程度上受到基金費率新規(guī)所產(chǎn)生的超預期擾動。往后看，債市調整的終點或難以精確判斷，但若后續(xù)出現(xiàn)修復行情，由于前期深度調整的存在，后續(xù)修復力度或相對更強，而“模糊的正確”指向當10年國債收益率在1.80%以上點位時或具有較高投資性價比。

編輯：王菁

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